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易居季報  之

【上市房企存貨研究報告】

??核心觀點

??在“345新規(guī)”的影響下，此前快速擴張、負債率高的房企將不得不降負債，控規(guī)模，20家房企存貨同比增速出現(xiàn)了較明顯的下滑。1、超大房企和大型房企存貨同比增速均明顯收窄，中型房企繼續(xù)保持負增長。 2、央企存貨增速仍為最高，基本維持一季度以來的較高水平；國企和民企存貨同比增速均明顯下滑。

??央企存銷比持續(xù)上行，民企持續(xù)下行，國企基本保持平穩(wěn)。1、大型房企存銷比下降明顯，主要是因為三季度大型房企存貨環(huán)比較明顯下降。2、央企由于持續(xù)補庫存，存銷比繼續(xù)增長，地方國企保持平穩(wěn)，民企繼續(xù)下降，央企和民企明顯分化。

??存貨是房企未來可變現(xiàn)的重要資產，不同房企在不同的市場環(huán)境下有不同的經營策略，存貨規(guī)模和存銷比水平并無統(tǒng)一的衡量標準。通常來說，存貨規(guī)模過大或過小均會造成一定的經營風險。若規(guī)模過小，房企可能會因土儲不足而在市場景氣時喪失主動權并使得業(yè)績增長能力減弱；若規(guī)模過大，房企可能會因為激進的拿地策略導致負債率上升，在市場下行階段時現(xiàn)金流緊張，存貨去化難度增大，經營遇到困難。

??本報告所指存貨為房企未售的存貨，而非報表中的賬面存貨，因此需要剔除賬面存貨中的已售部分，以更好地反映房企真實未售的土地儲備。

??一、概念與指標

??報告選取了20家A股上市房企的存貨、預收帳款和毛利潤等3個財務數(shù)據(jù)。

??計算公式：

??二、20家房企概況

??1、三季度存貨同比增速明顯下降

??截至2020年三季度末，20家房企存貨規(guī)模達31684億元，環(huán)比增長1.5%，同比增長8%。房企存貨規(guī)模受到拿地補庫存規(guī)模和成本變化的綜合影響。8月20日，住建部和央行召開重點房企座談會，會議提出了重點房地產企業(yè)資金監(jiān)測和融資管理規(guī)則，即3道紅線、4類房企、5%的負債增幅間隔的“345新規(guī)”。在此影響下，此前快速擴張、負債率高的房企將不得不降負債、控規(guī)模，三季度20家房企存貨同比增速出現(xiàn)了較明顯的下滑。“345”新規(guī)將使得土地市場與房企的庫存周期性減弱，預計未來20家房企存貨同比增速仍有一定下降空間，直到多數(shù)房企債務水平回到合理范圍。

??2、三季度存銷比小幅下降

??2020年三季度，20家房企存貨存銷比為1.18，環(huán)比下降0.7%，同比下降3.5%。

三、20家房企分類

??1、按規(guī)模分類

??2020年三季度，超大房企、大型房企、中型房企存貨同比增速分別為12%、4%、-0.7%。超大房企和大型房企存貨同比增速均明顯收窄；而中型房企則繼續(xù)保持負增長。上半年受疫情影響，房企經營受到較大挑戰(zhàn)，在行業(yè)集中度不斷提高的背景下，頭部房企具有更大的優(yōu)勢，也有更強的補庫存能力；而中小房企則面臨融資端成本高企，顯得更加被動。但是在“345”新政的影響下，超大和大型房企也開始明顯減緩擴張。

??從存銷比來看，2020年三季度，超大、大型和中型房企存銷比分別為1.03、1.40和3.34，環(huán)比增長3.1%、-7.4%和1.6%。大型房企存銷比下降明顯主要是因為，三季度大型房企存貨環(huán)比下降比較明顯。

??2、按性質分類

??2020年三季度，央企、地方國企和民企存貨同比增速分別為23%、7%和0%，央企存

??貨增速仍為最高，基本維持一季度以來的較高水平；國企和民企存貨同比均明顯下滑。這充分體現(xiàn)了在融資擴張收緊的背景下，央企的資源和資金成本優(yōu)勢；而相比之下，由于民企負債相對較高，融資成本也高，面臨著較大的挑戰(zhàn)，存貨同比增速近兩年來一路走低，目前已經停止增長，在“345”新政的規(guī)模控制要求下，預計下個季度同比增速將轉負。

??2020年三季度，央企、地方國企和民企存貨存銷比分別為1.59、1.06和1.11,央企由于持續(xù)補庫存，存銷比繼續(xù)增長，地方國企保持平穩(wěn)，民企繼續(xù)下降。在銷售下滑，融資拿地收緊的背景下，央企憑借優(yōu)勢逆周期擴張，而民企更多考慮的是存貨的去化壓力。

四、20房企排名

??截至2020年三季度末，20家房企中存貨規(guī)模位列前三的分別是萬科集團、保利地產和綠地控股，排在末三位的分別是華遠地產、信達地產和光明地產。從存貨同比增速來看，藍光發(fā)展增速最高，為34%，繼續(xù)保持很高的存貨同比增速，拿地補庫存的意愿強烈；此外，保利地產、華發(fā)股份、榮盛發(fā)展和金地集團增速也較高。

??新城控股存貨同比增速最低，為-15%，主要是因為其預收賬款上升，同時結算毛利率下降比較明顯。此外，信達、泰禾等同比增速也較低，主要是因為其前期擴張過于激進，樓市調控升級后難免有些被動。

??在20家房企中，存銷比較短的是新城控股、中南建設和綠地控股；存銷比較長的是世茂股份、光明地產和華遠地產。世茂股份存銷比明顯較長主要是因為其商業(yè)地產開發(fā)銷售占比較高，達到40%，周轉速度相比住宅慢。此外，世貿股份預收賬款占簽約銷售額比例較小，主要因為其未并表的少數(shù)股權項目占比較大，同時現(xiàn)售規(guī)模也相對較大。

??從存銷比的同比增速來看，保利地產、中南建設、信達地產和華發(fā)股份存銷比同比增長較明顯，分別為28%、17%、13%和11%，相比二季度增長幅度明顯下降。新城控股、光明地產、榮盛發(fā)展和華夏幸福存銷比同比下降較明顯，分別為-38%、-34%、-33%和-33%。

五、結論與趨勢

??存貨方面，1、超大房企和大型房企存貨同比增速均明顯收窄，中型房企繼續(xù)保持負增長。2、央企存貨增速仍為最高，基本維持一季度以來的較高水平；國企和民企存貨同比增速均明顯下滑。

??存銷比方面，1、大型房企存銷比下降明顯，主要是因為三季度大型房企存貨環(huán)比較明顯下降。2、央企由于持續(xù)補庫存，存銷比繼續(xù)增長，地方國企保持平穩(wěn)，民企繼續(xù)下降，央企和民企明顯分化。