克而瑞研究中心  朱一鳴、睢曉瑩

??【銷售：合作開發促規模攀升，上半年目標完成54%】2019年上半年越秀地產錄得合同銷售金額約369億元，同比上升31.9%，業績大幅提升創歷史新高。目前已完成全年合同銷售目標人民幣680億元的54.3%，優于TOP100房企46.2%的平均水平。近幾年土儲權益保持在60%左右，企業積極通過合作項目撬動業績規模。同時，軌交物業開始貢獻業績，將成為越秀后續業績和土儲有力的輸出動力。

??【投資：布局深耕大灣區，拿地渠道日趨豐富】越秀地產抓住6月土地市場轉冷、新增地塊溢價偏低的窗口期，集中拿地?？傮w布局深耕大灣區，同時著重優化華東、華中以及北部市場的區域布局。上半年越秀首入4個新一線、強二線城市，新增土儲權益比例大幅增加，但是長三角地區的蘇州、杭州兩地城市規模集中度仍偏高，在城市限價政策影響下，具備一定的營運風險。越秀拿地方式趨于多樣化，“軌交+物業”模式與舊村改造模式將成為越秀未來獲取優質土地的重要渠道。

??【財務：核心利潤大增63%，債務結構持續穩健】越秀地產上半年營收增幅超100%，營收規模更上臺階。毛利率同比提升近4.2個百分點至30%，近三年來保持穩定增長趨勢，但相比行業平均水平仍有一定的優化空間；行政、管理費用率均保持下降，運營成本管控得當。越秀融資成本下降，上半年的整體平均借貸成本為4.76%，同比下降了6個基點；雖然上半年現金短債比、長短期債務比均有所下降，但償債能力總體處于行業領先水平，債務結構穩健。

??銷售：合作開發促規模攀升

??上半年目標完成54%

??2019年上半年越秀地產錄得合同銷售金額約369億元，同比上升31.9%，業績增速遠高于TOP100房企11.8%的平均業績增長率；合同銷售面積約164萬平方米，同比上升19.3%；合同銷售均價穩中有升，同比提高10.8%達22500元/平方米?？傮w業績大幅提升創歷史新高，在克而瑞銷售榜單的1-6月的排名較年初提升近10位至44名，企業提速擴張表現明顯。

??分區域來看，大灣區業績貢獻度最高，上半年合同銷售金額比重較18年末上升近3個百分點至62.8%。其中廣州作為區域深耕的重點城市保持銷售業績領先地位，上半年合同銷售金額同比上升30%達到約203.9億元，占總銷售金額比重超5成。得益于利好政策的不斷推動，大灣區城市市場將持續穩健發展。華東地區的市場份額也有所提升，合同銷售金額約占25.3%；而中部地區和北方地區分布相對均衡，分別占比7.5%和4.4%。整體來看，企業深耕的四大區域的房地產市場均發展平穩。

??上半年企業已完成全年合同銷售目標人民幣680億元的54.3%，優于TOP100房企46.2%的平均水平。越秀的經營業績優良一方面源于上半年企業依據不同市場表現因城、因區施策，深化經營管理能力，加快推盤供貨節奏和資金回款；一方面也在于對銷售渠道積極拓寬，增加合作項目撬動業績規模。近幾年土儲權益保持在60%左右，合作項目對企業規模的貢獻度有所提升。

??考慮到市場不確定性因素，企業2019年銷售目標保持不變，下半年仍側重一二線核心城市的中長期發展，加緊推貨促進現金回籠，預計全年銷售目標可超額完成。同時，上半年越秀完成首個“軌交+物業”項目廣州品秀星圖86%股權的收購，實現軌交業務發展模式的成功落地，項目實現20.9億元合約銷售，預計全年可達50億，將成為企業完成全年業績目標的有力支撐。而越秀地產也因此獲得廣州地鐵集團入股，目前廣州地鐵已持股19.9%成為越秀地產第二大股東，其股東地位將為越秀軌交業務的發展帶來競爭優勢。未來越秀將繼續拓展“軌道+物業”業務發展模式，使之成為后續業績和土儲有力的輸出動力。

??投資：布局深耕大灣區

??拿地渠道日趨豐富

??截止到2019年6月30日，越秀在全國17個城市共布局67個項目，企業所擁有的土地儲備總建筑面積約2152萬平方米，較期初提升約10.9%；其中，1055萬平方米位于大灣區，占比約為49.0%。2019年上半年，越秀于廣州、深圳、杭州、鄭州、青島、成都、江門等城市新增14幅土地，總建筑面積約為374萬平方米。越秀上半年拿地保持審慎穩健，抓住6月份土地市場轉冷、土地溢價低的窗口期，集中拿地。上半年，越秀首進深圳、成都、鄭州、長沙四個核心一二線城市，通過增加城市布局來擴增企業規模并降低城市規模集中度以求分散風險、均衡發展。另外，越秀對城市數量提出3.5級的概念，及“總部+區域+城市”的布局，注重城市管控體系的精準高效，堅決執行企業投資標準拿地，以確保為未來的合理盈利打下扎實的基礎。

??從總土地儲備區域分布來看，越秀仍深耕大灣區，目前集團已進入大灣區6個城市，并保持關注珠海、東莞及惠州的機會，期望未來大灣區規模鋪排規模占比約50%-60%。同時，企業也重點布局華東地區、華中地區，區域布局持續優化。

??越秀總土地儲備權益比例約62.5%，較期初增加了6.2個百分點；新增土儲權益比例約73.5%，較2018年末大幅上升35.5百分點，扭轉了近年來的土地權益占比持續下滑趨勢。其中，南沙、蘇州、青島、煙臺的四塊土地權益比例均在90%以上，說明企業在通過合作拿地分散運營風險，實現優勢互補的同時也注重對優質土地權益的獲取，加強對項目利潤的把控，為未來預留合理的盈利空間。但是相比而言，長三角地區的蘇州、杭州兩地城市規模集中度仍偏高，在城市限價政策影響下，具備一定的營運風險。

??公司通過“軌交+物業”模式、國企合作、產業勾地、競拍及并購等方式多元化納儲，拿地渠道日漸豐富?！败壗?物業”特色化獲取模式將成為越秀獲取優質土地的重要渠道之一，上半年通過收購“軌交+物業項目”品秀星園，增加土儲約139萬平方米。還與廣州越秀簽訂了期權契約，獲取收購蘿崗項目和陳頭崗項目兩間新項目公司各自的51%股權的權利。兩個項目總建筑面積約為179萬平方米，越秀地產有意于今年的第四季度完成收購，屆時土儲將進一步得到補充。另外，7月份越秀地產與廣州番禺里仁洞村正式簽署舊改合作框架協議，獲取舊村改造資格，這也開啟了企業拿地的新渠道，預計將成為未來優秀潛在資源獲取的新發展模式。

??財務：核心利潤大增63%

??債務結構持續穩健

??2019年上半年，越秀地產的營業收入為人民幣217.9億元，同比大幅上升114.4%；毛利潤為65.5億元，毛利率約為30%，同比提升4.2個百分點。企業公布的核心凈利潤約為18.3億元[1]，同比上升63.2%，核心凈利率約為8.4%，收入提振效果顯著，營收規模更上臺階。雖然毛利率近三年來保持穩定增長趨勢，但相比行業平均水平偏低。上半年營銷及管理費用率同比下降1.91個百分點達3.71%，運營成本下降。

??在償債融資方面，越秀融資成本較低，融資渠道趨多元化。上半年財務費用為6.34億元，較上年同期微降0.16億元。在整體融資環境收緊，調控政策加碼的市場情況下，越秀上半年完成以較低成本發行25億元公司債，其中3年期利率3.85%，3+2年期利率3.93%。公司上半年的整體平均借貸成本為4.76%，同比下降了6個基點，總體維持在行業較低水平。越秀憑借自身優勢，將繼續加強資金管理，降低融資成本，優化融資模式。
截至6月30日，公司持有現金約315.8億元，較期初上升約16.3%，凈負債率較年初下降0.74個百分點至63.6%，遠低于2018年TOP100房企85.4%的平均水平?，F金短債比3.95，長短期債務比7.14，較期初均有所下降，但償債能力總體處于行業領先水平，債務結構穩健。